理财讲堂 | 五月大类资产配置机会分析

一季度，国内经济继续保持稳定增长，全年呈前高后低走势。在价格方面，受猪肉价格下行影响，物价水平保持稳定，国际大宗商品价格上行使PPI价格指数同比涨幅扩大。社融实现收敛，主要表现为表外信托贷款、企业债券和政府债券融资规模的快速下行。从外部环境来看，发达国家退出宽松可能会提前。

（一）经济增速将逐步趋缓

根据国家统计局的初步核算，一季度国内生产总值为249310亿元，按可比价格计算，同比增长18.3%，比2019年一季度增长10.3%，两年平均增长5.0%。宏观经济高增长主要受基数效应、就地过年和出口高增长等因素影响。从结构上来看，出口保持高景气度。一季度，货物进出口总额84687亿元，同比增长29.2%，出口46140亿元，同比增长38.7%；制造业投资快速恢复，同比增长29.8%，两年平均下降2.0%；房地产开发投资韧性较强，同比增长25.6%，两年平均增长7.6%；消费恢复相对滞后，社会消费品零售总额105221亿元，同比增长33.9%，两年平均增长4.2%。2020年四个GDP同比增速分别为-6.8%、3.2%、4.9%和6.5%，持续双位增长的可能性不大，经济增速将逐步趋缓。

（二）PPI同比涨幅扩大

从同比看，4月份CPI同比上涨0.9%，环比下降0.3%。其中，食品价格同比下降0.7%，影响CPI下降约0.14个百分点。食品中，猪肉价格下降21.4%，降幅比上月扩大3.0个百分点。非食品价格上涨1.3%，涨幅比上月扩大0.6个百分点，影响CPI上涨约1.05个百分点。非食品中，受假日出行因素影响，飞机票、汽油和柴油价格分别上涨26.9%、20.1%和21.9%。总的来看，消费需求持续恢复，物价水平保持稳定。

从同比看，PPI上涨6.8%，涨幅比上月扩大2.4个百分点。其中，生产资料价格上涨9.1%，涨幅扩大3.3个百分点；生活资料价格上涨0.3%，扩大0.2个百分点。铁矿石、有色金属等国际大宗商品价格持续上行叠加基数效应，使生产领域价格持续上涨。其中石油和天然气开采业上涨85.8%，扩大62.1个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业上涨30.0%，扩大8.5个百分点；有色金属冶炼和压延加工业上涨26.9%，扩大5.6个百分点；石油、煤炭及其他燃料加工业上涨23.8%。

（三）社融实现收敛

根据央行的统计数据，一季度社会融资规模增量下行，表内贷款稳定增长，表外信托贷款持续收缩，企业债券和政府债券大幅减少，预计二季度这一趋势仍将持续。具体来看，一季度社会融资规模增量累计为10.24万亿元，比上年同期少8730亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加7.91万亿元，同比多增6589亿元；信托贷款减少3569亿元，同比多减3439亿元；企业债券净融资8614亿元，同比少9178亿元；政府债券净融资6584亿元，同比少9197亿元。3月份,社会融资规模增量为3.34万亿元，比上年同期少1.84万亿元。

（四）发达国家退出宽松政策可能会提前

随着发达国家疫苗接种的稳步推进，经济复苏推动需求恢复，在供给复苏滞后的情况下，通胀上行可能使发达国家提升退出宽松政策。5月4日，美国财长耶伦表示，为了保证经济不会过热，利率可能不得不一定程度上升。尽管增加的财政支出相比经济总量较小，可能仍会导致利率非常温和地上升。此后，虽然耶伦的态度有所软化，美联储官员密集表态认为通胀只是暂时的，否认缩减买债规模和加息，但这也进一步表明若经济复苏较快，通胀上行可能会使美联储提前退出宽松政策。

4月，股票市场出现小幅上行，但整体仍处于震荡区间。信用债市场走势分化有所缓和，通胀将在短期内影响黄金价格。

（一）股票市场小幅上涨

从指数表现情况来看，期间内，市场小幅上涨，创业板指数涨幅较大，市场整体仍处于震荡区间。截至4月31日，上证指数期间内上涨0.14%，深圳成指上涨4.79%%，沪深300指数期间内上涨1.49%，创业板指数上涨12.07%。当前，股票市场受大宗商品价格上行和外部宽松政策退出等因素影响，预计仍将保持震荡调整态势。

（二）信用债走势分化有所缓和

从流动性投放来看，4月货币投放保持稳定。央行累计开展公开市场逆回购操作2200亿元，MLF投放1500亿元，本月共有2100亿元逆回购到期，1561亿元MLF到期，共实现资金净投放39亿元；从资金价格来看，短期利率DR007和10年期国债利率分别为2.38和3.16，较月初下降29BP和3BP，整体上均波动不大，处于合意区间。从市场情况来看，利率债、信用债整体收益下行，信用债走势分化有所缓和。从1年期企业债到期收益率来看，中低信用等级强于高信用等级，评级AAA、AA+和AA类债券收益率分别下行9.63BP、12.63BP和19.63BP。

（三）通胀将在短期内影响黄金价格

4月以来，受通胀上行预期影响，黄金价格有所上行。截至5月10日，COMEX黄金收于1837.60元/盎司，较年初和3月分别下行57.5美元/盎司和上行122.0美元/盎司。若短期内，通胀快速上行，黄金价格有上行的可能。不过，若美国经济复苏好于预期，美联储在下半年缩减购债规模，实际利率将进一步提升并向自然利率靠拢，黄金中长期上涨难以为继。

三、资产配置策略展望

2020年疫情以来，大宗商品价格经历了快速上行阶段且仍将持续至二、三季度。虽然当前政策保持中性，但受大宗商品价格上行和外部货币政策收紧约束，资本市场难有较好表现。组合投资需保持中性偏保守的策略，保持80%左右的仓位比重，在具体标的选择上，债券市场整体配置仍以防守为主，重点关注利率债、银行永续债、二级资本债等；权益资产重点挖掘疫情景气度恢复的板块。

（一）大宗商品价格走高短期仍将延续

2020年疫情以来，全球大宗商品价格经历了大约三轮快速上行周期。大宗商品价格走高主要受以下因素影响，一是从需求端来看，随着发达国家疫苗接种率的提升，财政刺激政策将推动全球需求预期回暖；二是2020年疫情以来，主要发达国家货币政策宽松引发的流动性泛滥；三是发达国家和新兴市场国家疫情恢复存在时间差，作为大宗商品主要供给国的巴西等国家复苏相对；此外，在疫情前，全球处于库存周期末期，补库存需求进一步推升大宗商品价格。从目前的美国补库存进度和财政刺激效应来看，发达国家需求的回升至少将持续至3季度，外需对中国经济的拉动也将持续一段时间，大宗商品价格走高仍将持续。

（二）关注现金类产品市场机会

当前，大宗商品价格上行具有结构性和阶段性的特点，输入型通胀及其传导并不是触发政策收紧的决定性因素。不过，在大宗商品价格上行期间，家电、电力及公用事业、石油石化、机械等行业可能会受到成本上行的影响，毛利率将受到负面影响。在社融收敛的情况下，股票市场进入震荡调整期，债券市场配置仍相对保守，现金类产品具有较好的安全性和较高的性价比，可关注现金类产品市场机会。中诚信托目前拥有多个现金类产品，通过自主管理或与市场头部公募基金合作，实现了较好的收益，逐步获得市场的认可。